מאת הראל פיננסים

מה עושים השבוע?

1. מניות – מכפיל הרווח של S&P500 עומד על 20.4

השבוע האחרון התאפיין בעליות בשווקים, כאשר השוק האמריקאי אמנם "פיגר" מאחורי השווקים באירופה ויפן אך הביצועים העודפים של השווקים מחוץ לארה"ב הושגו תוך תנודתיות גדולה יותר. במבט רחב יותר של 3 חודשים הביצועים של השוק האמריקאי בולטים עם עלייה של 3.85% ב-S&P500 ו-6.2% לנאסד"ק, לעומת 2.7% ליורוסטוקס 50.

בסוף עונת הדוחות בוול סטריט אנו מוצאים את עצמנו כאשר מכפיל הרווח של S&P500 עומד על 20.4, עלייה של כמעט 15% בשנה האחרונה. עליית המכפילים באה על רקע העובדה שעליית מחירי המניות באה במקביל לירידת הרווחים. הכסף ממשיך לזרום לאפיק זה הודות לעובדה שהריבית ממשיכה להיות מאוד נמוכה ומשקיעים מוכנים להגדיל סיכון. במקביל, נהירת המשקיעים למניות מושפעת גם מהצפיות כי מהרבעון הנוכחי נתחיל לחזור לראות צמיחה בשורה התחתונה. רוב האסטרטגים בעולם מעריכים כי לאור רמות המכפילים הגבוהות וחוסר התאימות בין העליות לרווחי החברות, שווקי המניות מוכנים למימוש. הטענה הזו נתמכת בעובדה שבאופן היסטורי ספטמבר הוא לרוב חודש חלש יחסית בשוקי המניות. בסיטואציות כאלה, לרוב השוק האמריקאי מתפקד טוב יותר יחסית לשווקים אחרים– דבר התומך בגישתנו כי הוא אמור עדיין להוות את הנדבך המרכזי בחלק החו"לי.

שיעור החשיפה למניות הופך למשתנה פחות קריטי והשאלה החשובה יותר היא לאילו סקטורים חשופים, כי מדדי הרוחב אינם מספרים את הסיפור. הפיננסים והטכנולוגיה – שני האפיקים שעליהם המלצנו כאן בשבועות האחרונים רשמו את הביצועים הטובים ביותר בחודש האחרון. מנגד, סקטור התרופות ממשיך להיות פחות רלוונטי (בארץ ובעולם), לאור החששות המחודשים בכל הקשור למחירי התרופות. גם מניות הצריכה מתפקדות פחות טוב וכאן מדובר יותר בעניין של בחירות מניות.

ההמלצה שלנו להתמקד בשוק המקומי במניות השורה השנייה הצדיקה עצמה, כאשר ממשיך להיפתח הפער בין המניות הקטנות לגדולות, לטובת הקטנות כמובן, שחלקן נסחרות במכפילים גבוהים יותר. הכוונה לא רק למניות יתר 50 אלא גם למניות ת"א 75. זו מגמה שאנו עדים לה בכל העולם ובשוק המקומי ולהערכתנו, כל עוד נראה את המדדים המרכזיים מתפקדים פחות טוב (וכך זה נראה לאור החשיפה הגדולה של המדדים לסקטור הבריאות) , זה צפוי להימשך.

2. אג"ח קונצרני – התשואות בדירוגים הנמוכים מחייבות בררנות

מרווחי הקונצרני בעולם ממשיכים לרדת ושוברים שיאים שליליים. בדירוג BBB בעולם עומד המרווח על 1.64% וב-High Yield המרווח הוא 4.59% – שפל של שנה. מרווחי השפל האלה ממחישים את המשך נהירת המשקיעים לנכסים יותר מסוכנים, לאור הערכתם כי בנכסים ה"סטנדרטיים" (אגח ממשלה, אג"ח קונצרני בדירוגים גבוהים) פוטנציאל התשואה נמוך יותר. לאור ביצועי חסר לחלק הארוך של העקום, עדיפות גם בקונצרני למח"מים לא ארוכים ולפיזור דירוגים.

תופעות דומות אנו רואים גם בשוק המקומי. הקונצרני בדירוגים נמוכים ממשיך לבלוט בביצועים כאשר המרווחים כבר מאוד נמוכים. באפיק הצמוד בדירוג A למשל המרווח כבר ירד ל-1.99% בעוד שב-BBB המרווח הוא כבר 2.78%. באפיק השקלי האג"ח של חברות הנדל"ן האמריקאיות אמנם משבש במידה מסוימת את התמונה, אך אם מנטרלים אותם, המרווחים בדירוגים נמוכים דומים לעתים לאלה שבדירוגים הגבוהים – מה שמבטיח כי אנו מתקרבים לנקודה שבה זה יהיה חייב להשתנות. ירידת המרווחים המשמעותית בדירוגים הנמוכים מחייבת לשקול במקרים מסוימים לצמצם סיכון באמצעות העלאת הדירוג, כך שלצד החשיפה לדירוגים הנמוכים תהיה בתיק חשיפה הולכת וגדלה לדירוגים קצת יותר גבוהים.

תופעה מעניינת שראינו בשוק המקומי בחודש החולף היא ביצועים טובים לקונצרני בריבית משתנה, שהיה אחד האפיקים הבודדים שעלו, לצד תל בונד תשואות. מאחר שאיננו צופים עליית ריבית, אין להערכתנו בשורה גדולה באפיק זה, אך גם הסיכון אינו גדול.

3. תיק השקעות – מנהלים את הסיכונים

אם להיות בחלק הארוך של עקום התשואות עבד היטב בחלק הראשון של השנה, מאז העליות של אחרי הברקזיט ראינו ביצועי חסר שלו בכל העולם. בשוק המקומי החלק הארוך של העקום הממשלתי היה עוד יותר חלש מהעולם, כאשר גם בירידת תשואות הוא תיפקד פחות טוב וגם בעליית תשואות. זה נראה קצת מוזר לאור העובדה שלא רואים עליית ריבית באופק. בכל מקרה, המח"מ הבינוני תפקד בחודשים האחרונים באופן דומה לארוך – אך בתנודתיות נמוכה יותר. יחד עם הציפיות לעליית ריבית בארה"ב, הדבר ממשיך לתמוך במח"מ בינוני בתיק ההשקעות.

השקל בשיא של 17 שנה מול סל המטבעות והוא רחוק ב-15% מהממוצע בתקופה זו. על רקע זה, נראה כי יש הגיון בחשיפה מסוימת למט"ח (למרות שהדבר לא הוכיח את עצמו בתקופה האחרונה) בשיעור של 5%-10% ברמות השקל הנוכחיות (דרך קרנות אג"ח חו"ל, או קרנות עם מרכיבים מט"חיים). במניות, ממשיכים לשמור על חשיפה של 70%-80% מהמקסימום, עם עדיפות לפיזור גם למניות קטנות ובינוניות, תוך ניהול החשיפה באופן שוטף.